Hrvatsko gospodarstvo pokazuje prve pukotine nakon godina rasta

Vujčićeva upozorenja o rastu kredita, skupim nekretninama i deficitima otvaraju pitanje ulazi li Hrvatska u novo usporavanje

Neizvjesnost kojom današnji svijet obiluje jasno je počela utjecati na europsko gospodarstvo. Vidljivo je to iz prošlotjednih Eurostatovih podataka o rastu BDP-a. Na kvartalnoj razini eurozona je ekonomski ojačala za simboličnih 0,1 posto, a na godišnjoj razini zabilježila je 0,8 posto rasta.

Međutim, nastavljeno je usporavanje na godišnjoj razini i prilično je osjetno u odnosu na rast BDP-a od 1,3 posto u četvrtome tromjesečju. Podatak za Hrvatsku nije naveden, pa će jasniju sliku kako ide jednom od najbrže rastućih europskih gospodarstava pružiti procjena Državnoga zavoda za statistiku najavljena za kraj svibnja.

Ne bi bilo čudno ako bi taj podatak pokazao da je domaće gospodarstvo kvartalno raslo u skladu s trendovima u eurozoni, odnosno tek malo iznad nule. U zemlji koja je većinu svoje ekonomske povijesti provela u previranjima i u kojoj je kriza gotovo permanentno stanje mogućnost (još jednoga) ekonomskog usporavanja izaziva razumljivu nelagodu, to više što se na fasadi dosadašnje iznadprosječne ekonomske ekspanzije već neko vrijeme vide prve pukotine.

Na njih je upozorio i guverner Hrvatske narodne banke (HNB) Boris Vujčić čije je izlaganje na svibanjskoj konferenciji Hrvatske udruge banaka u Opatiji dio sudionika u neslužbenim razgovorima interpretirao kao 'najavu nove krize'.

Bolno prilagođavanje

Je li baš tako? Guverner na odlasku (u lipnju preuzima dužnost potpredsjednika Europske središnje banke) osvrnuo se na stanje u bankovnom sektoru, koje je ocijenio stabilnim, ali prijete neke makroekonomske neravnoteže koje se opet nakupljaju. Kako je rekao, snažna domaća potražnja produbljuje robni deficit, što pogoršava vanjskotrgovinsku bilancu, a krediti u privatnom sektoru rastu uz pogoršanje salda tekućeg računa, s prognozom nastavka tog trenda.

Teoretski gledano, ta upozorenja ne treba shvatiti olako. Jednostavno rečeno, to znači da trošimo više nego što proizvodimo odnosno izvozimo, što povećanjem uvoza kvari vanjskotrgovinsku bilancu. Pogoršanje tekućeg računa jasan je znak da se gospodarstvo pregrijava na temelju uvoza i rasta duga, što bi u slučaju izraženijeg usporavanja ekonomskog rasta moglo zahtijevati bolno prilagođavanje. Osim toga, manjak tekućega i kapitalnoga računa neprestano se pogoršava od 2023., a očekuje se da će se i dodatno povećati ove godine.

Središnja banka tvrdi kako je glavni razlog tog pogoršanja iznimno snažan rast turističke potrošnje hrvatskih građana u inozemstvu u uvjetima rasta domaćih dohodaka, a kumovali su mu i rast dobiti poduzeća u stranome vlasništvu te veći rashodi povezani s doznakama stranih radnika. S druge strane, intenzitet povećanja manjka ublažili su bolji izvozni rezultati i veći priljevi iz fondova Europske unije.

U HNB-u su objasnili da su guvernerove izjave o makroekonomskim neravnotežama povezane s ekspanzijom financijskoga ciklusa, koji se razlikuje od realnoga.

– Realni ciklus obuhvaća od kratkoročnih do srednjoročnih oscilacija gospodarske aktivnosti na dugoročnom trendu te obično traje od godinu i pol do osam godina. Financijski se ciklus pak mjeri zajedničkim kretanjem financijskih pokazatelja poput rasta kredita, cijena nekretnina i zaduženosti te je znatno dulji, traje od petnaest do dvadeset ili više godina, i ima izraženije amplitude. Realni i financijski ciklusi stoga nisu uvijek usklađeni, a najveće financijske ranjivosti najčešće se akumuliraju u uzlaznoj fazi financijskoga ciklusa, kada su realna gospodarska kretanja i dalje povoljna – tumače u HNB-u.

Opet iste pogreške?

U tom kontekstu signali na koje upućuje guverner – rast cijena stambenih nekretnina, snažan rast kredita privatnom sektoru i istodobno pogoršanje salda tekućeg računa – odraz su upravo ekspanzije financijskoga ciklusa u Hrvatskoj. Nešto stariji promatrači ekonomskih zbivanja u Hrvatskoj sjetit će se da su sve te probleme već primijetili uoči krize 2008., iz koje nam je trebalo šest dugih godina da se izvučemo. Tada se na nekretninskom tržištu napuhao balon, kreditiranje je bilo na vrhuncu, a negativna razlika između izvoza i uvoza bila je još izraženija. Jesmo li opet uspjeli napraviti istu pogrešku?

Iako je točno da se ponovno nakupljaju vanjske neravnoteže, bilo bi pogrešno iz njih izvesti analogiju s pretkriznim razdobljem, onim od 2006. do 2008., smatra ekonomski analitičar Erste banke Mate Jelić.

– Ključna je razlika strukturna zato što Hrvatska danas financira deficit tekućeg računa kao članica europodručja, što fundamentalno mijenja prirodu 'financijske ranjivosti'. Više nema valutnog rizika za rezidente, više nema rizika od nagle promjene tečaja kao okidača bilančnih šokova. Dodatno, likvidnosni okvir Eurosustava reducira mogućnost većih šokova – navodi Jelić.Nadalje, kompozicija financiranja deficita znatno je povoljnija, dodaje taj ekonomist.

– Dio nominalnog produbljivanja robnog deficita rezultat je investicijskog ciklusa potaknutoga NPOO-om i kohezijskim sredstvima, dakle uvozom kapitalnih dobara, koji se vraća budućim povećanjem proizvodnog potencijala. Turistički sektor pokazao je iznimnu otpornost i u inflacijskom šoku 2022. i 2023. godine.

Bilježimo postupno produljenje sezone, polagani razvoj premium segmenta i diverzifikaciju emitivnih tržišta, što sve zajedno strukturno smanjuje cikličku osjetljivost prihoda. Što se kamata tiče, razlika u prinosu (spread) za hrvatske obveznice komprimirala se na povijesno niske razine, uz investicijski rejting koji je dodatno popravljen nakon ulaska u europodručje i uz mogućnost daljnjega rasta nakon potvrde ulaska u OECD – tvrdi Jelić.

Na ekonomske perspektive ne gledaju svi jednako optimistično. Ekonomist Neven Vidaković smatra kako će Hrvatska završetkom 2026. ostati bez izvora rasta.

– Znatni priljevi iz fondova Europske unije koji su pridonosili rastu staju nakon ove godine. Turizam je na vrhuncu. Dakle, naš je ekonomski model potrošen. Ekonomska stagnacija jasno je naznačena kao budućnost – telegrafski poručuje.

Tanki viškovi kapitala

Eventualnu stagnaciju dodatno bi mogla pojačati situacija koja se posljednjih godina razvila u bankovnom sektoru. Druga zanimljiva napomena iz Vujčićeva izlaganja jest ona o vrlo tankom višku kapitalu domaćih banaka. Iako su banke prema pokazatelju prinosa na kapital blizu rekordne profitabilnosti, paradoksalno je da njihova mogućnost odgovora na eventualne ekonomske krize opada.

Naime, guverner je upozorio da smo prema višku kapitala u bankama pali na samo začelje EU-a. Višak kapitala smanjuje se od 2023., a istodobno se povećavaju regulativni zahtjevi. Višak kapitala, trenutačno na pet posto, prepolovljen je u odnosu na 2021. godinu.

Viškovi kapitala smanjuju se jer imovina banaka (ponajprije krediti) raste brže nego što se taj kapital zadržava, a dobit se pojačano isplaćuje vlasnicima. Stoga i ne začuđuje što je trend smanjenja viškova kapitala ubrzan nakon 2022., kad je spremanje viška likvidnosti u središnju banku zbog rasta ECB-ovih kamatnih stopa lansiralo bankovne profite.

Samo prošle godine domaće banke isplatile su malo više od 1,4 milijarde eura dividendi, od toga od tekuće dobiti nešto manje od 1,2 milijarde eura. Koliko su posljednjih godina skočile dividende banaka, svjedoči i podatak da je petogodišnji prosjek približno 850 milijuna eura. Za ilustraciju, prosjek godišnje dividende banaka između 2015. i 2020. bio je oko 600 milijuna eura.

Valja istaknuti kako odljev nekoliko milijardi eura kapitala na račune stranih banaka posljednjih godina nije jedini razlog tanjih viškova kapitala. Svoj su obol dali i povećani regulativni zahtjevi. No, u teoriji, nastupi li recesija, izgledno je pogoršanje otplate kredita.

Banke na to u pravilu odgovaraju naglim stezanjem kreditne aktivnosti i prestankom kreditiranja gospodarstva, što krizu samo produbljuje. Takvo ponašanje banaka to je izglednije ako se u dobrim vremenima dobit dijelila šakom i kapom. Vidaković smatra kako kapitaliziranost banka i stabilnost financijskoga sustava nisu problem.

– Loši plasmani kreću se prociklički. Kad nastupi recesija, oni narastu. Banke su načelno spremne na taj scenarij i dovoljno su otporne – tvrdi.Što se tiče moguće obustave kreditiranje malih i srednjih poduzetnika ako izbije kriza, Vidaković kaže kako to nije moguća opasnost, nego realan scenarij koji će banke provesti čim ekonomija zastane. – To je normalno i standardno ponašanje banaka na koje svaki poduzetnik treba biti spreman – ističe taj ekonomist.

Loši krediti u novim okolnostima

U odgovoru na pitanje o smanjenju viškova kapitala Jelić ističe kako smanjenje s vrhunca treba čitati u regulativnome kontekstu.

– HNB je aktivirao kontracikličku kapitalnu zaštitu i sektorski sistemski rizik na izloženostima stambenom kreditiranju, što znači da je dio viška zapravo regulativno pretvoren u namjenski jastuk upravo za stresni scenarij. Napokon, banke neprestano aktivno testiraju vlastitu spremnost na možebitne rizike i provode sve potrebne mjere kako bi bilo kakav rizik svele na minimum – kaže Ersteov analitičar.

S aktualnom stopom protucikličkoga zaštitnog sloja od 1,5 posto koji moraju održavati ovdašnje banke Hrvatska je u gornjem dijelu ljestvice među članicama EU-a; u rangu smo s Ciprom, Estonijom, Irskom i Slovačkom. Viša stopa od dva posto stupit će na snagu početkom iduće godine, a tada će se Hrvatska izjednačiti s Nizozemskom, Poljskom i Švedskom.

Najvišu stopu, od 2,5 posto, trenutačno moraju održavati samo banke u Danskoj. Povećanje kapitalnih zahtjeva valja promatrati i u svjetlu činjenice da Hrvatska bilježi jednu od najizraženijih kombinacija rasta kredita i visokih cijena nekretnina u odnosu na dohodak u EU-a.

Ipak, prijenavedena procikličnost loših kredita u eventualnoj novoj recesiji ostvarivala bi se u drukčijim okolnostima. Jelić kaže kako je udjel loših kredita u Hrvatskoj danas na povijesno niskim razinama (2,28 posto) dijelom zbog konjunkture, ali većim dijelom zbog strukture portfelja.

– Prosječni omjer kredita i kolaterala pri dobivanju kredita u protekle dvije-tri godine pada, hrvatska kućanstva imaju visoku stopu vlasništva s niskim opterećenjem kredita, rate-to-income omjeri umjereni su u europskoj usporedbi, a gotovo cjelokupno novo stambeno kreditiranje denominirano je u eurima. Tako je eliminiran valutno inducirani šok koji je u prethodnom ciklusu bio važan transmisijski kanal između cijena imovine i kvalitete kredita.

Pad cijena nekretnina u tom kontekstu primarno bi se manifestirao kao smanjenje akumulirane vrijednosti kolaterala, ali ne kao masovno generiranje negativnoga kapitala u portfelju i kao okidač za otkazivanje plaćanja kod kućanstava kojima ostaju stabilni dohodci i pretežito fiksirane ili niske varijabilne rate – tvrdi Jelić.

Ako i kada nastupi kriza, poduzetnici će je svakako dočekati oboružani višedesetljetnim iskustvom borbe i u lošijim uvjetima. Drugo je pitanje kako će se snaći vladajući, sadašnja ili neka druga garnitura, s obzirom na dokazano prilično loše čitanje ekonomskih ciklusa. https://lidermedia.hr/biznis-i-politika/hrvatsko-gospodarstvo-pokazuje-prve-pukotine-nakon-godina-rasta/